De Nederlandse Bank
Wereld'
Speech president Wellink 'Economische ontwikkelingen in de Wereld'
Speech
Datum 14 mei 2008
Tijdstip 19:00 uur
Locatie Lezing voor de Amstel Club
Spreker Dr. A.H.E.M. Wellink, president van De Nederlandsche Bank
De wereldeconomie: een minder rooskleurig vooruitzicht
Het mondiale beeld betrekt. Na jaren van hoge economische groei, raamt
het IMF de groei voor de wereldeconomie voor dit en volgend jaar op
3,7%. Dat is de laagste groei in 5 jaar tijd. De onzekerheid rond de
raming is groot, vooral met betrekking tot 2009 [door overloop uit
2007 is dat wat minder het geval voor 2008]. Een nog lagere groei kan
niet worden uitgesloten. De wereld staat immers bloot aan een drietal
- overigens niet los van elkaar staande - schokken.
In de eerste plaats houdt de onrust op financiële markten aan.
Omvangrijke verliezen zijn opgetreden op kredieten met risicovolle
Amerikaanse hypotheken als onderpand. In een wereld van financiële
globalisering strekken deze verliezen zich uit tot buiten de
landsgrenzen van de VS. Banken uit de hele Westerse wereld hebben hun
vingers aan deze kredieten gebrand, via beleggingsvehikels die buiten
de bankbalans bleven. Onzekerheid over de omvang van deze verliezen en
de gevolgen hiervan voor het reilen en zeilen van het financiële
systeem en de reële economie houden het marktsentiment in de greep. De
financieringsvoorwaarden zijn over een breed spectrum versoberd. Nu
was een correctie van risicotolerantie onder investeerders wenselijk,
maar deze tolerantie schoot in de afgelopen maanden door in
risicoaversie. Zelfs de renteopslag op leningen van de meest
kredietwaardige ondernemingen is hierdoor flink opgelopen. De laatste
weken is het sentiment enigszins verbeterd, al leert de ervaring dat
het sentiment onderhevig is aan golfbewegingen. Sommige marktpartijen
vermoeden dat het ergste achter de rug is. Westerse banken maken
schoon schip. Zo is voor ruim 300 miljard US dollar aan slechte
hypotheekleningen afgeschreven. Om de impact op hun kapitaalbasis te
verminderen, hebben banken bovendien voor ruim 200 miljard US dollar
aan nieuw vermogen aangetrokken. Ook is vanuit Bazel een versterking
van de huidige toezichtregels onderweg op het terrein van het
liquiditeit- en risicomanagement van banken.
Het is echt nog te vroeg de problemen overwonnen te verklaren. De
situatie blijft precair, vooral in de geldmarkt. Banken zijn nog
steeds terughoudend in het verstrekken van leningen aan elkaar. Het
einde van de problemen op de Amerikaanse huizenmarkt, de bron van de
marktonrust, is nog niet in zicht. Zo versnelt de daling van de
huizenprijzen: in februari daalden de prijzen in de 10 grootste steden
in de VS met bijna 14%. Een dergelijke aanpassing is ongekend. Door
dalende prijzen komen steeds meer huishoudens in problemen. Als het
aantal wanbetalingen harder stijgt dan voorzien, kunnen verliezen op
hypotheekleningen verder oplopen. De nog omvangrijke voorraad
onverkochte woningen biedt in dat opzicht weinig hoop. Bovendien
rijzen tegenvallers in de hoek van andere leningen dan hypotheken,
zoals Amerikaanse auto- en credit cardleningen.
Een belangrijke oorzaak hiervan is gelegen in de tweede schok: de
forse dip in de Amerikaanse conjunctuur. In Q1 2008 groeide de
economie nog met 0,6%, maar het beeld is onderliggend slechter. Zo nam
de voorraad onverkochte producten flink toe, terwijl de duurzame
consumptie kelderde tot het laagste niveau sinds begin van dit
decennium. Als we afzien van het grillige beloop in de voorraden, dan
is de groei teruggezakt van gemiddeld 3,8% tussen april en oktober
2007, tot net iets boven de 2% in Q4 2007 en -0,2% in Q1 2008. Na
jarenlang op de pof te hebben geleefd [de schulden zijn gestegen tot
110% van het beschikbare gezinsinkomen], gaat de Amerikaanse consument
gebukt onder een drietal tegenvallers. In de eerste plaats daalt het
vermogen van huishoudens in rap tempo door vooral een daling van de
woningprijzen. In de tweede plaats verslechteren door de financiële
onrust de condities waartegen huishoudens kunnen lenen. Hierdoor komen
de bestedingen onder neerwaartse druk. In de derde plaats hapert de
banenmotor, wat samen met een stijging van de inflatie [tot boven de
4%] de koopkracht van huishoudens uitholt. Tegen deze drie
tegenvallers is zelfs de doorgaans optimistische Amerikaanse consument
niet opgewassen: het vertrouwen is weggezakt tot het laagste niveau
sinds jaren en de consumptiegroei is bijna tot stilstand gekomen. In
dit klimaat daalt ook de investeringsgroei.
Om te voorkomen dat de economie afglijdt naar een diepe recessie,
halen de Amerikaanse autoriteiten alles uit de kast. Ondanks het
verslechterde inflatiebeeld, verlaagde de Fed de rente sinds de
afgelopen zomer agressief . De politiek bleef niet
achter; in kort tijdsbestek werd ingestemd met een lastenverlichting
ter waarde van 160 miljard US dollar. Het is onzeker in hoeverre deze
maatregelen extra bestedingen uitlokken. De voorwaarden zijn niet
onverdeeld positief, gelet op het lage vertrouwen, de dalende
woningprijzen, de krappere financiële condities en de zware
schuldenlast van huishoudens. Dit betekent niet dat de maatregelen
geen effect hebben. Via een steilere rentecurve bewijzen de
renteverlagingen een dienst aan het in problemen geraakte bankwezen.
Ook verschaffen de verlagingen huishoudens wat lucht: herfinanciering
van variabele rentehypotheken is aantrekkelijker bij lagere korte
rentes. Een andere route waarlangs een lagere beleidsrente gunstig
uitpakt is via een snellere daling van de dollar. [Sinds de zomer van
vorig jaar is de dollar met 13% gedaald tegenover de euro en 7%
tegenover de valuta van de handelspartners van de VS]. Ondersteund
door deze waardedaling, biedt de aantrekkende uitvoer enige
compensatie voor de lagere binnenlandse bestedingen.
Een bijkomstig voordeel is dat het hoge Amerikaanse lopende
rekeningtekort voor het eerst sinds 2001 daalt. Op het hoogtepunt
bedroeg dit tekort bijna 6,5% van het Amerikaanse bbp. Voor 2008 wordt
een daling tot 4,3% voorzien. Deze onevenwichtigheid neemt nu dus
eindelijk af. Gunstig vanuit dit perspectief is dat de inzinking in de
VS komt op het moment dat de groei in opkomende economieën overeind
lijkt te blijven. Niet alleen geeft deze groei een impuls aan de
Amerikaanse exporten, ook behoeden ze de wereldeconomie van een
verdere val. De bijdrage aan de wereldgroei van deze landen lag in
2007 al op ruim 65%. Voor het eerst in de moderne geschiedenis was
China's aandeel in de mondiale groei zelfs groter dan dat van de VS.
Natuurlijk zijn opkomende economieën niet ongevoelig voor wat er in de
rest van de wereld gebeurt. Door sterkere handels- en financiële
relaties met ontwikkelde economieën staan zij immers bloot aan
gebeurtenissen in rijkere landen. Ontkoppeling is in die zin een
fabeltje. Het verschil is alleen dat gezondere fundamentals in de
nieuwe economieën een betere basis leggen voor een sterkere interne
groeidynamiek en ertoe bijdragen dat ze schokken uit rijkere landen
beter kunnen opvangen. Met andere woorden, de groei in opkomende
economieën loopt dit jaar ook een deuk op, maar van een crash is geen
sprake. In het verleden was dit wel anders.
Een keerzijde van de dynamiek in opkomende economieën is dat deze
bijdraagt aan een sterke stijging van de energie- en voedselprijzen,
de derde schok waaraan de wereld blootstaat. Sinds 2003 zijn deze
prijzen in dollars verdrievoudigd respectievelijk verdubbeld. Vooral
de snelle stijging van voedselprijzen in het afgelopen jaar baart
opzien. Overigens is dit niet alleen het resultaat van een grotere
vraag vanuit opkomende economieën. Het toenemende gebruik van
bio-brandstof in de VS en Europa drijft de voedselprijzen ook op.
Bovendien kent de prijsstijging in meerdere grondstoffen een
speculatieve dimensie. Investeerders zien in grondstoffen een
aantrekkelijke belegging in tijden van marktonrust en lagere rentes.
Nu zullen hogere prijzen op den duur extra aanbod uitlokken, maar
vooral het aanbod van voedsel past zich doorgaans langzaam aan. Meer
landbouwgrond is niet op oproep beschikbaar, terwijl de invoering van
nieuwe plant- en oogsttechnieken tijd kost. Het is dus goed mogelijk
dat de wereld nog een tijdje is opgezadeld met hoge voedselprijzen.
Hogere voedselprijzen zorgen voor een wereldwijde
stijging van de inflatie. De doorwerking verschilt van land tot land,
mede afhankelijk van het gewicht van voedseluitgaven in de totale
bestedingen. In opkomende economieën ligt dit gewicht gemiddeld rond
30%. Voor de miljard mensen die rond komen van een dollar per dag
beslaat voedsel zelfs driekwart van de uitgaven. Duidelijk is dat zij
het meest te lijden hebben van hoge prijzen. In rijkere landen ligt
het aandeel van voedsel gemiddeld rond 10%. Maar ook in deze landen
kan de inflatie oplopen als bedrijven en huishoudens denken dat de
inflatie permanent op een hoger niveau komt te liggen door de hogere
voedselprijzen. De kans dat dit gebeurt, is geringer als centrale
banken de inflatieverwachtingen goed weten te verankeren. Over 2007
verklaarden de energie- en voedselprijzen bijna de helft van de
inflatie in opkomende economieën, tegen gemiddeld nog geen 15% van de
inflatie in rijkere landen. Sinds de tweede helft van 2007 is de
bijdrage van energie en voedsel wel flink opgelopen, ook in rijkere
landen.
Het Eurogebied en Nederland: groei vertraagt bij stijgende prijzen
De schokken in de wereldeconomie gaan niet voorbij aan het eurogebied.
In het verleden werkte een lagere Amerikaanse groei met een vertraging
van een half jaar voor iets meer dan de helft door in een lagere
Europese groei. Er is intussen wel wat veranderd. De muntunie staat er
beter voor staat dan een aantal jaren terug. Hervormingen op de
arbeidsmarkt hebben geleid tot meer banen en een lagere werkloosheid.
Verder zijn de overheidsfinanciën wat verbeterd, zij het ook door de
conjuncturele rugwind van de afgelopen jaren. Bovendien zijn na de
internetbubbel de schulden van bedrijven gesaneerd. Huishoudens zijn
minder kwetsbaar dan in de VS door een sterkere balans: tegenover
geringere schulden staan hogere besparingen. Ondanks deze betere
uitgangspositie, is het eurogebied niet immuun voor de vertraging in
de VS.
De uitvoer valt terug door de lagere Amerikaanse groei en de goedkope
dollar. De impact hiervan is wat geringer dan voorheen doordat de
exportmarkten in Aziatische en Europese opkomende economieën aan
belang hebben gewonnen. Daar staat tegenover dat besmetting via de
financiële sector nu belangrijker is. Banken in het eurogebied lijden
behoorlijke verliezen op schuldtitels met Amerikaanse leningen als
onderpand. Ondanks dat deze verliezen kleiner zijn dan die van hun
Amerikaanse collega's, zijn door het wegvallen van het marktvertrouwen
de financieringscondities ook in eurogebied over een brede linie
verslechterd. Niet alleen is het minder gemakkelijk financiering te
krijgen, de bestedingsruimte verkleint ook doordat hogere energie- en
voedselprijzen de koopkracht onder druk zetten. We waren lang
beschermd tegen fluctuaties in de voedselprijzen. Vanwege het
landbouwbeleid in de EU lag de interne marktprijs van veel producten
boven de wereldprijs. Door de stijging van de wereldprijs gaat dit
niet meer op. Tegen de achtergrond van deze ontwikkelingen zal naar
huidige inzichten de groei over 2008 naar schatting met 1%-punt
terugvallen ten opzichte van 2007 . Voor 2009 zal de
groei nog wat verder terugzakken tot 1,5%. Zoals gezegd, de
onzekerheid rond de raming voor 2009 is groot.
Centrale bankiers staan voor een grote uitdaging. Want ondanks de
ingezette afkoeling, is de inflatie in de afgelopen maanden opgelopen
tot ruim boven de 3%. Ook zonder de stijgende energie- en
voedselprijzen is het mandje van consumptiegoederen duurder geworden.
In dat verband biedt een sterke euro nog enig tegenwicht. Anders waren
de prijzen nog harder gestegen. Indien de groei flink terugzakt, mogen
we verwachten dat de inflatie afneemt. Helemaal zeker hiervan dat dit
tijdig gebeurt zijn we niet, gelet op de sterke vraag naar energie en
voedsel uit opkomende economieën en het toenemende gebruik van
bio-brandstof. Belangrijk is dat de hogere inflatie niet doorwerkt
naar hogere lonen. Het bewijs hiervoor is nog gering. Maar het gevaar
is niet geweken in een omgeving waar de gevoelsinflatie oploopt en de
verwachte inflatie voor een jaar vooruit ook wat hoger is komen te
liggen. Over een periode van 5 jaar zijn de verwachtingen nog steeds
verankerd rond 2%. Prioriteit van de ECB is de inflatieverwachtingen
in lijn te houden met prijsstabiliteit.
Ook in Nederland stijgt de inflatie. Dat is even wennen. Na jarenlang
een inflatie van beneden de 2% te hebben gehad, dankzij onder meer een
gematigde loongroei, zitten de prijzen weer in de lift. Voor dit jaar
dreigt de gemiddelde inflatie uit te komen op 2,5%, waarbij die in de
tweede helft van het jaar kan oplopen tot boven de 3%. Deze sprong
komt mede door de vertraagde doorwerking van hogere energieprijzen,
hogere voedselprijzen en een hogere - gereguleerde - huurstijging.
Begin 2009 dreigt de inflatie ook op te lopen door een verhoging van
de BTW. Een belangrijke onzekerheid in deze
projectie is de ontwikkeling van de lonen. Tot nog toe ligt de
stijging van de Cao-lonen wat lager dan tijdens de vorige
hoogconjunctuur. Maar een snellere loongroei is in de nabije toekomst
niet uit te sluiten. De arbeidsmarkt is immers krap: met een
werkloosheid van 4% en een groter aantal vacatures dan tijdens de
vorige conjuncturele piek. De ervaring leert dat in deze omgeving de
inflatie rapper kan stijgen. Een dergelijke uitkomst is onwenselijk
omdat daarmee zowel de concurrentiepositie als de
werkgelegenheidsgroei wordt ondergraven.
De hogere prijsdruk komt op een slecht moment. Een koufront komt op
ons af. Net nu de zomer goed begint los te komen. Weermannen zitten er
vaak naast met hun voorspellingen en economen niet minder. Zo slecht
gaat het toch niet? Deze reactie is te begrijpen. Ondanks de uitbraak
van de financiële onrust in augustus vorig jaar, maakte onze economie
in de tweede helft van 2007 een indrukwekkende spurt. Mede ten
grondslag hieraan lag een hogere aardgasproductie die tot uitdrukking
kwam in de exporten en consumptie. Daarbij kreeg de consumptie een duw
in de rug van een forse stijging van de reëel beschikbare
inkomensgroei. . Door deze ontwikkelingen kwam
de jaargroei voor Nederland uit op 3,5%, de snelste in de afgelopen 7
jaar. De dynamiek op de arbeidsmarkt wekt ook de indruk dat het goed
gaat in het land. Sterker nog, zelfs de groeiraming voor 2008 is geen
aanleiding tot somberheid. De Cie raamt de groei voor 2008 op 2,6%.
Minder dan vorig jaar, maar zeker niet slecht. Alleen zit hier een
statistisch addertje onder het gras. Een deel van de groei in 2008
komt dankzij de hoge groei in de tweede helft van 2007. Zonder dit
overloopeffect van bijna 2%, zou van de groei niet veel overblijven.
Het vooruitzicht is dus minder positief dan de raming suggereert. Voor
2009 ligt de verwachte groei een stuk lager.
Nederland is binnen Europa gevoeliger voor ontwikkelingen in de VS: in
goede, maar ook in minder goede tijden. Een stagnatie in de VS
impliceert een lagere importvraag vanuit de VS. Mogelijk belangrijker
is dat ontwikkelingen in de VS ons raken door de omvangrijke
buitenlandse investeringen van Nederlandse multinationals in de VS.
[Uitgedrukt in het BBP, bedraagt de omzet van Nederlandse
multinationals in de VS ongeveer 4 keer het gemiddelde van het
eurogebied] Recente kwartaalcijfers van Aegon zijn hiervan een
voorbeeld: het bedrijf incasseerde een winstdaling van 75%,
grotendeels op activiteiten in de VS. Daarbij ondervinden Nederlandse
banken ook de gevolgen van de onrust op financiële markten. Sinds
enkele maanden geven zij aan de kredietvoorwaarden flink te zullen
aanscherpen, ook vooruitlopend op de komende groeivertraging.
Strengere kredietvoorwaarden ontmoedigen de investeringsgroei, te meer
daar de productiekosten en de onzekerheid onder consumenten oplopen.
Want ook in Nederland loopt de koopkracht van consumenten een deuk op.
Impulsen die de koopkracht in 2007 nog steunden, vallen dit jaar
grotendeels weg: er komen minder banen bij en de kosten voor
levensonderhoud nemen toe. [door de hogere energie- en voedselprijzen,
sociale zekerheidspremies, huren en BTW]
Tot slot
Problemen in de VS en in financiële markten laten de rest van de
wereld dus niet onberoerd. Vooral een open economie als Nederland zal
hiervan hinder hebben. Dit is geen reden voor paniek. Feit is ook dat
de groei van de wereldeconomie in de afgelopen jaren minder is gaan
rusten op de groei in de VS en meer op die van opkomende economieën.
Sommigen zien in deze nieuwe verhoudingen een bedreiging. Voor het
Nederlandse bedrijfsleven - met haar rijke internationale
ondernemersgeest - is deze verandering juist een uitdaging.
---
Lees deze pagina voor