De Nederlandse Bank


ECB publiceert Maandbericht december 2007

Nieuwsbericht

Datum 13 december 2007

In zijn op 6 december 2007 gehouden vergadering heeft de Raad van Bestuur van de ECB op basis van zijn reguliere economische en monetaire analyses besloten de basisrentetarieven van de ECB onveranderd te laten. De gegevens die sinds de vorige vergadering van de Raad van Bestuur op 8 november beschikbaar zijn gekomen, bevestigen dat sprake is van krachtige opwaartse druk op de inflatie op de korte termijn, met een HICP-inflatiecijfer dat in november uitkwam op 3,0%. Zij hebben tevens ten volle de beoordeling bevestigd dat er op de middellange termijn opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit bestaan. Tegen deze achtergrond, en met de zeer krachtig blijvende groei van de kredietverlening en de geldhoeveelheid, staat de Raad van Bestuur klaar om, zoals vereist krachtens zijn mandaat, de opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit tegen te gaan. De economische fundamentals van het eurogebied blijven gezond. De herwaardering van risico's in de financiële markten duurt echter nog voort en gaat gepaard met aanhoudende onzekerheid over de mogelijke invloed op de reële economie. Derhalve zal de Raad van Bestuur alle ontwikkelingen zeer nauwlettend volgen. Door op krachtige en tijdige wijze op te treden op basis van zijn beoordeling, zal de Raad van Bestuur er voor zorgen dat tweede-ronde-effecten en risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange termijn zich niet concretiseren. Het stevig verankeren van de middellange- tot langetermijninflatieverwachtingen in overeenstemming met prijsstabiliteit is des te belangrijker in tijden van financiële-marktvolatiliteit en toegenomen onzekerheid. Wat betreft de financiële markten zal de Raad van Bestuur grote aandacht blijven schenken aan de ontwikkelingen in de komende weken.

Om te beginnen met de economische analyse, bedroeg volgens de eerste raming van Eurostat de reële bbp-groei in het eurogebied in het derde kwartaal van 2007 0,7% op kwartaalbasis, in lijn met de eerdere voorlopige raming. De binnenlandse vraag was ook in het derde kwartaal de belangrijkste motor van de economische groei, hetgeen bevestigt dat de economische expansie in het eurogebied van duurzame aard is. De meest recente informatie over de economische bedrijvigheid uit verschillende vertrouwensenquêtes en op indicatoren gebaseerde ramingen ondersteunt de beoordeling dat de economische groei zich in het vierde kwartaal van dit jaar heeft voortgezet, hoewel waarschijnlijk in een gematigder tempo dan in het derde kwartaal. Over het geheel genomen blijven de fundamentals van het eurogebied gezond. De winstgevendheid is vastgehouden, de werkgelegenheidsgroei is robuust geweest en het werkloosheidscijfer is gedaald tot een niveau dat in 25 jaar niet is voorgekomen.

Deze factoren weerspiegelen zich tevens in de in december 2007 door medewerkers van het Eurosysteem opgestelde macro-economische projecties. De reële bbp-groei op jaarbasis zal in 2007, zo is de projectie, liggen binnen een marge van 2,4% en 2,8%, in 2008 tussen 1,5% en 2,5%, en in 2009 tussen 1,6% en 2,6%. In vergelijking met in september door medewerkers van de ECB opgestelde projecties is de voor de reële bbp-groei in 2008 geprojecteerde marge licht naar beneden bijgesteld, terwijl voor 2007 de nieuwe marge binnen het bovenste gedeelte van de vorige ligt. Beschikbare prognoses van internationale organisaties bevestigen dit vooruitzicht grotendeels.

Het scenario van aanhoudende reële bbp-groei dat grotendeels in overeenstemming is met de trendmatige potentiële groei, is gebaseerd op de verwachting dat de mondiale economie veerkrachtig zal blijven, waarbij de matiging van de economische groei in de Verenigde staten deels wordt gecompenseerd door de aanhoudende sterkte van de opkomende markteconomieën. De externe vraag zou derhalve steun moeten blijven geven aan de uitvoer van het eurogebied en de investeringen. De consumptiegroei zou eveneens moeten bijdragen aan de economische expansie, in overeenstemming met de ontwikkelingen in het reëel besteedbaar inkomen, naar gelang aanhoudende werkgelegenheidsgroei steun blijft geven. Het is overigens wel zo dat, gezien de potentiële invloed van voortdurende volatiliteit in de financiële markten en de herprijzing van risico's op de reële economie, de mate van onzekerheid hoog blijft.

Volgens de Raad van Bestuur zijn de risico's voor dit vooruitzicht voor de economische groei van neerwaartse aard. Deze houden voornamelijk verband met de mogelijkheid van een bredere invloed van de aanhoudende herbeoordeling van risico's in de financiële markten op de financieringscondities en het vertrouwen, en op de groei wereldwijd en in het eurogebied, met mogelijk verdere stijgingen van de olieprijs en de prijzen van grondstoffen alsook met bezorgdheid omtrent protectionistische druk en mogelijk onordelijke ontwikkelingen ten gevolge van mondiale onevenwichtigheden.

Wat betreft de prijsontwikkeling, steeg de HICP-inflatie op jaarbasis volgens de voorlopige (flash) raming van Eurostat in november 2007 wederom sterk, en wel naar 3,0%, van 2,6% in oktober. De olieprijzen zijn de afgelopen maanden sterk gestegen, en de prijzen voor voedingsmiddelen zijn substantieel toegenomen, als gevolg van de hogere mondiale vraag. Daarnaast hebben, zoals de Raad van Bestuur reeds bij eerdere gelegenheden heeft benadrukt, de ongunstige effecten vanuit de energieprijzen in de huidige periode een sterke opwaartse invloed op de HICP-inflatie op jaarbasis, ten gevolge van de sterke daling van de olieprijzen een jaar geleden.

Vooruitkijkend, zal de HICP-inflatie in de komende maanden naar verwachting ruim boven 2% blijven en waarschijnlijk slechts geleidelijk matigen in de loop van 2008. De periode van tijdelijk hoge inflatie zal derhalve iets langduriger zijn dan eerder werd verwacht. In de in december door medewerkers van het Eurosysteem opgestelde projecties wordt voorzien dat de HICP-inflatie op jaarbasis in 2007 tussen 2,0% en 2,2% zal liggen, maar dan zal stijgen naar tussen 2,0% en 3,0% in 2008. Voor 2009 is de projectie dat de HICP-inflatie tussen 1,2% en 2,4% zal liggen. Vergeleken met de door medewerkers van de ECB in september 2007 opgestelde projecties, zijn de voorziene marges voor de HICP-inflatie in 2007 en 2008 opwaarts verschoven. De prognoses van internationale organisaties waarin het recente inflatiebeloop is verwerkt, geven globaal hetzelfde beeld te zien.

Deze projecties weerspiegelen goeddeels het veronderstelde beloop van de olie- en voedingsmiddelenprijzen, ten aanzien waarvan de beschikbare futures-prijzen duiden op een vertraging in de loop van volgend jaar. Aan de binnenlandse zijde is de projectie dat de groei van de arbeidskosten per eenheid product in de loop van de projectieperiode zullen toenemen. In deze context is het belangrijk te benadrukken dat de door medewerkers opgestelde projecties zijn gebaseerd op de centrale veronderstelling dat de recente dynamiek in de olie- en voedingsmiddelenprijzen en hun invloed op de HICP-inflatie geen breedgedragen tweede-ronde-effecten zullen hebben op het loonvormingsgedrag. Een verdere centrale aanname is dat de groei van de winstmarges gedurende de projectieperiode zal matigen. Samengenomen, impliceren deze twee aannames, in de context van de door medewerkers opgestelde projecties, een voortzetting van een over het geheel genomen gematigde binnenlandse kostendruk, die bijdraagt tot de voor 2009 voorziene matiging van de inflatie.

Naar het oordeel van de Raad van Bestuur wordt ten volle bevestigd dat de risico's voor de vooruitzichten voor de prijsontwikkeling op de middellange termijn aan de opwaartse kant liggen. Deze risico's omvatten de mogelijkheid van verdere stijgingen van de olie- en landbouwprijzen, daarmee de sterke dynamiek van de recente maanden doorzettend, alsook van stijgingen van door de overheid gereguleerde prijzen en indirecte belastingen boven op die welke tot dusver waren voorzien. Voorts zou zich, rekening houdend met het bestaan van capaciteitsbeperkingen, de gunstige dynamiek van de reële bbp-groei gedurende de afgelopen paar kwartalen en de positieve ontwikkelingen op de arbeidsmarkten, sterker dan thans verwachte loongroei kunnen voordoen. Bovendien zou een toename van het prijszettingsvermogen in marktsegmenten met geringe concurrentie kunnen optreden. Het is daarom van cruciaal belang dat alle betrokken partijen hun verantwoordelijkheid nemen en dat tweede-ronde-effecten op de loon- en prijsvorming die voortvloeien uit recente grondstoffenprijsstijgingen worden voorkomen. Daarom dient een expliciete of feitelijke indexering van de nominale lonen aan de prijzen te worden geschrapt.

De monetaire analyse bevestigt de bestaande opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange tot langere termijn. De geldhoeveelheid en de kredietverlening zijn beide krachtig blijven groeien in de afgelopen maanden. Het groeitempo van M3 op jaarbasis, dat in oktober uitkwam op 12,3%, is waarschijnlijk beïnvloed door een aantal tijdelijke factoren, zoals de afvlakking van de rendementscurve, de recente onrust in de financiële markten en specifieke transacties die verband houden met de herstructurering van bepaalde bankconglomeraten. Zelfs wanneer men rekening houdt met deze bijzondere factoren, blijft het onderliggende tempo van de monetaire expansie echter sterk. Bovendien duidt de aanhoudende groei van de kredietverlening aan de particuliere sector, die in oktober met een tempo op jaarbasis van 11,2% toenam, op de aanhoudende kracht van de onderliggende monetaire dynamiek. De monetaire ontwikkelingen dienen derhalve zeer nauwlettend te worden gevolgd, zowel om de onderliggende tendensen in kaart te kunnen brengen die verband houden met inflatoire druk op de langere termijn, als om de kortere-termijndynamiek beter te kunnen begrijpen.

Dit zal tevens een vollediger beeld verschaffen van de reactie van de particuliere sector op de toegenomen volatiliteit in de financiële markten. Een brede beoordeling van de onderliggende tendensen in de groei van de geldhoeveelheid en de kredietverlening is met name nu belangrijk, gezien de recente ontwikkelingen op de financiële markten. Verhoogde financiële volatiliteit zou van invloed kunnen zijn op het korte-termijngedrag van geldaanhoudende partijen en op deze manier het distilleren van de onderliggende trendmatige monetaire ontwikkelingen kunnen bemoeilijken. Tegelijkertijd kunnen monetaire en kredietverleningsgegevens tevens belangrijk inzicht verschaffen in hoe financiële instellingen, huishoudens en bedrijven hebben gereageerd op de onrust in de financiële markten.

Voorlopig zijn er echter weinig aanwijzingen dat de turbulentie op de financiële markten sinds begin augustus van sterke invloed is geweest op de dynamiek van de ruime monetaire en kredietverleningsaggregaten, hoewel specifieke posten op de balansen, zoals de aangehouden aandelen/participaties in geldmarktfondsen, beïnvloed zouden kunnen zijn. Zo is de groei van bankleningen aan huishoudens en niet-financiële vennootschappen in de recente maanden robuust gebleven, hetgeen er op zou kunnen duiden dat de kredietverschaffing niet onder de recente ontwikkelingen heeft geleden. Verdere gegevens en analyse zullen nodig zijn om een vollediger beeld te kunnen vormen van de impact van de ontwikkelingen in de financiële markten op de balansen van banken, op de financieringscondities en op de groei van de geldhoeveelheid en de kredietverlening.

Samenvattend, bevestigt een toetsing van de uitkomsten van de economische analyse aan die van de monetaire analyse ten volle de beoordeling dat er op de middellange termijn opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit bestaan, in een context van krachtige groei van de geldhoeveelheid en de kredietverlening en tegen de achtergrond van goede economische fundamentals in het eurogebied. Tegelijkertijd duurt de herwaardering van risico's in de financiële markten nog voort en is de onzekerheid over de mogelijke invloed op de reële economie blijven aanhouden. Dientengevolge zal de Raad van Bestuur alle ontwikkelingen zeer nauwlettend volgen. Het monetair beleid van de ECB staat klaar om, zoals vereist krachtens haar mandaat, de opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit tegen te gaan. In het bijzonder is het van cruciaal belang dat, wil de recente stijging van de inflatie tijdelijk blijven, er zich geen tweede-ronde-effecten concretiseren via een invloed van de huidige inflatie op loon- en prijsvormingsgedrag. Door op krachtige en tijdige wijze op te treden op basis van zijn beoordeling, zal de Raad van Bestuur er voor zorgen dat de risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange termijn zich niet concretiseren, en dat de middellange en
lange-termijninflatieverwachtingen stevig verankerd blijven op een niveau dat in overeenstemming is met prijsstabiliteit. Dit is juist in de huidige context van belang. Wat betreft de financiële markten zal de Raad van Bestuur grote aandacht blijven schenken aan de ontwikkelingen in de komende weken.

Wat betreft het begrotingsbeleid, bevestigt de Economische Najaarsprognose van de Europese Commissie 2007 globaal het beeld van een verbetering van de begrotingssaldi in het eurogebied dit jaar. De vooruitgang met structurele begrotingsconsolidatie in landen met resterende begrotingsonevenwichtigheden is echter over het algemeen teleurstellend. Dit gebrek aan ambitie zal het herstellen van resterende begrotingstekorten onnodig langer doen duren en zou kunnen leiden tot negatieve verassingen indien het macro-economische klimaat minder gunstig wordt. In deze context dienen de lidstaten hun tijdens de Eurogroup-vergadering in Berlijn in april 2007 gedane toezegging gestand te doen, namelijk dat de meeste landen van het eurogebied hun middellange-termijndoelstellingen in 2008 of 2009 zouden verwezenlijken, en dat alle landen zouden moeten nastreven dat uiterlijk 2010 te doen.

Wat betreft structurele hervormingen, is het van belang dat overheden doorgaan met hun inspanningen om vooruitgang te boeken. De verbeteringen in de werkgelegenheidssituatie in de afgelopen jaren zijn het resultaat van hervormingen in het verleden. Het is van essentieel belang dat de hervormingsdynamiek ter versterking van de concurrentie, productiviteitsgroei en flexibiliteit op de arbeidsmarkt wordt vastgehouden en dat het hervormingsproces in de landen van het eurogebied niet wordt teruggedraaid.