De Nederlandse Bank
Ten geleide van het ECB Maandbericht november 2006
Nieuwsbericht
Datum 09/11/2006
Organisatie DNB
Tijdens zijn vergadering van 2 november 2006 heeft de Raad van Bestuur besloten de basisrentetarieven van de ECB ongewijzigd te laten. De gegevens die beschikbaar waren gekomen sinds het besluit van de Raad van Bestuur op 5 oktober om de rentetarieven te verhogen, bevestigden nogmaals de overwegingen die aan dat besluit ten grondslag lagen. Zij bevestigden voorts dat sterke waakzaamheid nog steeds van essentieel belang is om te verzekeren dat de middellange- tot langere-termijninflatieverwachtingen in het eurogebied stevig verankerd blijven op een niveau dat in overeenstemming is met prijsstabiliteit. Gezien de nog altijd lage basisrentetarieven van de ECB, de dynamische groei van de geldhoeveelheid en de kredietverlening en de naar alle aannemelijke maatstaven ruime liquiditeitsverhoudingen, is het monetaire beleid van de ECB nog steeds accommoderend. Als de aannames en het basisscenario van de Raad van Bestuur verder worden bevestigd, zal een verdergaande inperking van de monetaire accommodatie op zijn plaats blijven. Het blijft van essentieel belang resoluut en tijdig op te treden om prijsstabiliteit op de middellange termijn te waarborgen. Zoals herhaaldelijk is benadrukt, is dit een eerste voorwaarde om te bewerkstelligen dat het monetaire beleid een voortdurende bijdrage kan leveren aan de ondersteuning van duurzame economische groei en werkgelegenheidscreatie in het eurogebied.
Te beginnen met de economische analyse: Eurostats tweede raming bevestigde dat de reële bbp-groei in het eurogebied in het tweede kwartaal van 2006 0,9% op kwartaalbasis bedroeg, na een groei van 0,8% in het eerste kwartaal. Afgezien van de gebruikelijke volatiliteit in groeicijfers op kwartaalbasis, is de economische bedrijvigheid in de vier kwartalen tot medio 2006 van kwartaal op kwartaal gegroeid in een gemiddeld tempo van 0,7%, dus sneller dan een jaar geleden algemeen werd verwacht. Op grond van verschillende maandelijkse indicatoren voor de economische bedrijvigheid en vertrouwensenquêtes die tot en met oktober beschikbaar waren, wordt verwacht dat de dynamiek in de economische expansie in de tweede helft van dit jaar heeft aangehouden. Daarnaast is de werkloosheid gedaald, is de groei van de werkgelegenheid hersteld en zijn de verwachtingen voor de werkgelegenheid nog steeds gunstig. Al met al wordt de beoordeling van een breder gefundeerd en autonomer herstel nog steeds bevestigd door de binnenkomende gegevens, ondanks de mogelijkheid dat het tempo van de reële bbp-groei op kwartaalbasis in de tweede helft van dit jaar wat lager zal zijn dan in de eerste helft.
Op wat langere termijn blijven de voorwaarden voor solide groei van de economie van het eurogebied in een tempo van om en nabij het potentieel aanwezig, waarbij zich waarschijnlijk rond de jaarwisseling enige volatiliteit in de groeicijfers op kwartaalbasis zal voordoen, voornamelijk als weerslag van de impact van stijgende indirecte belastingen in een van de grote landen van het eurogebied in januari 2007. De mondiale economische bedrijvigheid is evenwichtiger gespreid over de verschillende regio's en blijft robuust, wat de uitvoer uit het eurogebied blijft ondersteunen. De investeringen zullen naar verwachting dynamisch blijven en profiteren van een langdurige periode van zeer gunstige financieringscondities, balansherstructureringen, opgebouwde en aanhoudende grote winsten en verbeterde efficiëntie bij bedrijven. De consumptiegroei in het eurogebied zou in de loop der tijden eveneens verder moeten aantrekken, in overeenstemming met de ontwikkelingen in het reëel besteedbaar inkomen, naargelang de werkgelegenheidssituatie verder verbetert.
Risico's voor de vooruitzichten voor de economische groei zijn op de korte termijn globaal in evenwicht, met enerzijds vooral de recente vertraging in de Amerikaanse economie en anderzijds de recente daling van de olieprijzen. Indien de daling van de olieprijs van blijvende aard zou blijken, zou zij kunnen leiden tot een enigszins krachtigere vraag- en productiegroei dan voorzien in het huidige basisscenario van de Raad van Bestuur voor de economische bedrijvigheid in de komende kwartalen. Op de langere termijn blijven de risico's voor de groei van neerwaartse aard. Zij houden met name verband met de mogelijkheid van hernieuwde stijgingen van de olieprijs, vrees voor een toename van protectionistische druk, met name na het opschorten van de Doha-ronde van handelsbesprekingen, en mogelijke wanordelijke ontwikkelingen ten gevolge van mondiale onevenwichtigheden.
Wat de prijsontwikkeling betreft, bedroeg de HICP-inflatie op jaarbasis volgens de voorlopige (flash) raming van Eurostat in oktober 1,6%, nadat zij was gedaald van 2,3% in augustus naar 1,7% in september. De recente daling van de inflatie is het gecombineerde resultaat van gunstige basiseffecten, gezien met name de sterke stijging van de olieprijs een jaar geleden, en de recente aanzienlijke daling van de olieprijzen. Hoewel de vooruitzichten voor de energieprijzen nog steeds onzeker zijn, zullen de inflatiecijfers, op basis van de huidige energieprijzen en de hogere noteringen op de futures-markten, in de komende paar maanden en begin 2007 waarschijnlijk weer stijgen. Als gevolg daarvan verwacht de Raad van Bestuur een hoge korte-termijnvolatiliteit in de HICP-inflatie op jaarbasis. Als deze volatiliteit buiten beschouwing wordt gelaten, blijft de HICP-inflatie echter verhoogd, op een niveau van gemiddeld boven 2% in 2006 en waarschijnlijk ook in 2007.
De risico's voor de vooruitzichten voor de prijsstabiliteit blijven duidelijk van opwaartse aard. Zij omvatten nog steeds een sterkere doorwerking van olieprijsstijgingen uit het verleden in de consumptieprijzen dan thans wordt voorzien en extra stijgingen van door de overheid gereguleerde prijzen en indirecte belastingen boven de reeds aangekondigde. Bovendien kunnen hernieuwde stijgingen van de olieprijs niet worden uitgesloten. In fundamentelere zin vormen sterkere dan thans verwachte loonontwikkelingen, gezien de gunstige dynamiek van de reële bbp-groei die gedurende de afgelopen paar kwartalen te zien is geweest en de aanhoudende verbetering van de situatie op de arbeidsmarkten, aanzienlijke opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit. Tegen deze achtergrond is het van cruciaal belang dat de sociale partners hun verantwoordelijkheid blijven nemen, met name in het kader van een gunstiger klimaat voor economische bedrijvigheid en werkgelegenheid.
De monetaire analyse blijft duiden op opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange tot langere termijn. De M3-groei op jaarbasis steeg verder naar 8,5% in september, nadat hij in augustus tot 8,2% was gestegen. Hoewel het groeitempo van M1 op jaarbasis in de afgelopen maanden iets is afgenomen als gevolg van verschuivingen naar instrumenten met meer marktgerelateerde rendementen in een context van stijgende rentetarieven, is deze ontwikkeling meer dan gecompenseerd door de krachtigere expansie van de overige componenten van M3.
Meer in het algemeen groeit de geldhoeveelheid en de kredietverstrekking nog steeds snel, wat de weerslag vormt van de nog altijd lage rentes in het eurogebied en de toename van de economische bedrijvigheid. Met name de leningen aan de particuliere sector blijven op jaarbasis groeien met dubbele cijfers, breed gefundeerd over de sectoren huishoudens en ondernemingen. De groei van de kredietverstrekking aan huishoudens vertoont weliswaar tekenen van stabilisatie, zij het op een zeer hoog niveau, maar de trend in de groei van leningen aan niet-financiële ondernemingen is nog steeds stijgende en bedraagt nu ruim 12% op jaarbasis, het hoogste tempo sinds begin jaren negentig van de vorige eeuw. Wanneer wordt gekeken naar de tegenposten van M3, blijft de expansie van de kredietverstrekking aan de particuliere sector de voornaamste drijvende kracht achter de krachtige monetaire groei.
Gezien vanuit het passende middellange-termijnperspectief zijn de laatste ontwikkelingen in overeenstemming met het voortduren van de hardnekkige opwaartse tendens in het onderliggende tempo van de monetaire expansie die sinds medio 2004 door de monetaire analyse van de ECB is vastgesteld. Daarnaast is de liquiditeitssituatie in het eurogebied, na verscheidene jaren van robuuste monetaire groei, naar alle aannemelijke maatstaven ruim. Een aanhoudend krachtige groei van de geldhoeveelheid en de kredietverlening tegen de achtergrond van ruime liquiditeit wijst op opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange tot langere termijn. De monetaire ontwikkelingen dienen derhalve zeer nauwlettend te worden gevolgd, met name tegen de achtergrond van verbeterde economische condities en sterke ontwikkelingen op de huizenmarkt in vele delen van het eurogebied.
Samengevat zal de inflatie op jaarbasis in 2006 en 2007 volgens de projecties verhoogd blijven, waarbij de risico's voor deze vooruitzichten duidelijk van opwaartse aard blijven. Gezien de aanhoudende uitgesproken dynamische groei van de geldhoeveelheid in een context van ruime liquiditeit, ondersteunt een toetsing van de uitkomsten van de economische analyse aan die van de monetaire analyse de beoordeling dat de opwaartse risico's voor de prijsstabiliteit op de middellange tot langere termijn overheersen. Het is van essentieel belang dat de inflatieverwachtingen stevig verankerd blijven op een niveau dat in overeenstemming is met prijsstabiliteit. Als de aannames en het basisscenario van de Raad van Bestuur verder worden bevestigd, zal een verdergaande inperking van de monetaire accommodatie op zijn plaats blijven. Het blijft van essentieel belang resoluut en tijdig op te treden om prijsstabiliteit op de middellange termijn te waarborgen. De Raad van Bestuur zal daarom sterke waakzaamheid betrachten.
Wat het begrotingsbeleid betreft, hebben de landen van het eurogebied onlangs hun tekort- en schuldcijfers voor 2005 aan de Europese Commissie gemeld. De meeste hebben verslag uitgebracht over de ontwikkelingen in 2006 en de begrotingsplannen voor 2007. Hoewel deze gegevens gemiddeld wijzen op verdere, zij het langzame, verbeteringen van de begrotingssaldi, mag dat geen reden zijn voor zelfgenoegzaamheid. Het is belangrijk dat toezeggingen uit hoofde van het herziene Pact voor Stabiliteit en Groei in alle landen van het eurogebied worden nagekomen. Het is van essentieel belang dat begrotingsconsolidatie in de huidige economische opleving wordt versterkt en dat procyclisch beleid wordt vermeden. Dit zou het vertrouwen onder marktdeelnemers en het publiek doen toenemen. Daartoe zouden meevallers uit krachtiger dan verwachte groei tevoren moeten worden toegewezen en volledig benut om in voorspoedige tijden de tekortvermindering te versnellen of overschotten te vergroten. De vooruitzichten voor gezonde begrotingsposities verbeteren wanneer consolidatieplannen gebaseerd zijn op geloofwaardige toezeggingen om uitgavenquotes te verminderen en op betere mechanismen voor de beheersing van uitgaven. Tot slot wees de Raad van Bestuur nogmaals op het belang van hoogwaardige statistische gegevens en degelijke statistische verslaglegging, die de sleutel vormen voor het voorkomen en corrigeren van begrotingsonevenwichtigheden.
Op het vlak van de structurele hervormingen benadrukte de Raad van Bestuur het belang van een volledig operationele gemeenschappelijke markt en flexibele product- en arbeidsmarkten om de aanpassingscapaciteit en schokbestendigheid van de economie van het eurogebied te vergroten. Door productmarkten te liberaliseren, zodat de concurrentie toeneemt, worden bedrijven gestimuleerd te investeren en te innoveren, waardoor de productiviteitsgroei toeneemt. Het verwijderen van rigiditeiten op de arbeidsmarkten en verstoringen in de loon- en prijsvorming is een sleutelvoorwaarde voor de bevordering van homogenere trends in kosten- en prijsconcurrentie tussen de landen van het eurogebied en voor het genereren van duurzame productiegroei en werkgelegenheidscreatie. Met name voor loonsverhogingen moet in het algemeen de trend in de groei van de arbeidsproductiviteit als leidraad dienen, waarbij ten volle rekening moet worden gehouden met het huidige niveau van de kosten per eenheid product, teneinde prijsconcurrentievermogen te behouden of te herstellen. Bovendien is het wenselijk dat in loonakkoorden niet langer wordt uitgegaan van automatische, op het verleden georiënteerde indexatiemechanismen. Door de succesvolle invoering van hervormingen gericht op het wegnemen van rigiditeiten en inefficiënties in de landen van het eurogebied zouden de potentiële groei en de vooruitzichten voor de werkgelegenheid toenemen.
De Engelstalige versie van dit nummer van het Maandbericht bevat drie artikelen. Het eerste artikel is een beschouwing over het begrip 'activistisch' monetair beleid. In het tweede artikel worden de ervaringen van het Eurosysteem met 'fine-tuning'-transacties aan het einde van de reserveaanhoudingsperiode sinds het najaar van 2004 onderzocht. In het derde artikel worden de belangrijkste factoren achter de financiële ontwikkelingen in Midden-, Oost- en Zuidoost-Europa beschreven.